Dans le monde

Les rendements boursiers à l'échelle mondiale ont continué de souffrir d'une volatilité persistante. L’actualité a largement relayé la nette hausse du prix du pétrole, le baril de Brent abandonnant 22 % pour s'établir à 60 $, un creux mensuel qui n'avait pas été enregistré depuis 10 ans. Un ensemble de facteurs a causé cette baisse : une abondance de l'offre en provenance des producteurs de l'OPEP et des États-Unis, des estimations relativement faibles pour la demande à l'échelle mondiale et une levée de certaines interdictions concernant les importations en provenance d'Iran Malgré cette diminution marquée du prix pétrole, les marchés boursiers ont mieux résisté qu'au cours du mois précédent, même si la volatilité n'a pas fléchi. Des risques idiosyncrasiques ont pesé sur certains émetteurs du secteur des technologies (notamment Facebook et Amazon), mais les actions ont dans l'ensemble réussi à sortir la tête de l'eau en fin de mois, comme en témoigne la progression de 1,8 % enregistrée par l'indice S&P 500. La trêve apparente entre les États-Unis et la Chine lors du sommet du G20 a effectivement été bien accueillie par les marchés, tout comme les commentaires conciliants du président de la Réserve fédérale, Jerome Powell. Ces deux facteurs apaisants ont contribué à faire baisser les taux d'intérêt aux États-Unis. Les écarts de rendement des marchés du crédit se sont amplifiés de façon générale et, contrairement à la tendance observée jusqu'à présent, les obligations de sociétés de catégorie d'investissement ont généralement surclassé leurs homologues de qualité. 

Les craintes de ralentissement de la croissance, exacerbées par les commentaires de la Réserve fédérale, ont incité les investisseurs à revoir leurs anticipations à la baisse pour les taux d'intérêt. Une augmentation des demandes d'indemnisation du chômage ainsi qu'une baisse de l'indice de base des dépenses de consommation personnelle (l'indicateur privilégié de la Réserve fédérale) en octobre ont relancé la crainte d’un ralentissement de l'économie américaine. Certains signes d'essoufflement du marché immobilier ont également suscité de nouveau l'attention : diminution des ventes de maisons neuves et existantes et décélération de la croissance des prix des logements sur le marché, simultanément à une hausse récente des taux hypothécaires de presque 1 % (lesquels s'établissent maintenant légèrement au-dessus de 5 %, soit un sommet en huit ans). À l'extérieur des États-Unis, la zone euro a encore déploré des indicateurs économiques relativement médiocres, notamment en Italie où l'activité s'est contractée au troisième trimestre, tandis que l'indicateur des directeurs d'achat de la zone euro (PMI) enregistrait son moins bon score depuis le milieu de 2016, soit 52,4 (un chiffre toujours révélateur d'expansion économique malgré tout). Sur fond de décélération économique et de volatilité boursière persistante, le discours du président de la Réserve fédérale en fin de mois a attiré l'attention, notamment par un commentaire indiquant que les taux se situaient actuellement « juste en dessous » du niveau généralement considéré comme neutre. Les investisseurs ont trouvé ces propos conciliants, car M. Powell avait notablement déclaré au début du mois d'octobre que les taux demeuraient encore très loin de ce niveau neutre. La hausse de décembre restait largement anticipée, mais l’année 2019 pourrait ne compter qu’un relèvement de taux, et non trois comme les dernières prévisions médianes de la Réserve fédérale le suggéraient.

Un ensemble d’événements géopolitiques a continué de capter l’attention des investisseurs en novembre. Aux États-Unis, les élections de mi-mandat ont, comme prévu, rebattu les cartes par une division du Congrès (les démocrates obtenant la majorité à la Chambre des représentants tandis que les républicains conservaient la leur au Sénat). Au Royaume-Uni, les négociations du Brexit paraissaient initialement bien engagées grâce à l’accord obtenu des dirigeants européens par Theresa May. Cependant, la première ministre britannique a ensuite fait face à une vague de démissions au sein de son gouvernement qui a compromis la suite des opérations. Dans la zone euro, le ton s’est durci entre l’UE et l’Italie, dont le budget a été rejeté pour la deuxième fois. Enfin, les tensions entre les deux plus grandes économies mondiales ont aggravé ces perturbations, le président Trump déclarant quelques jours avant de s’embarquer pour le sommet du G20 en Argentine que tout accord avec son homologue Xi Jinping demeurait « très improbable ». Toutefois, les deux dirigeants ont conclu une trêve de 90 jours, et les États-Unis ont reporté l’entrée en vigueur d’une hausse de 10 % à 25 % (prévue pour le 1er janvier) des tarifs douaniers qui visent des importations chinoises à hauteur 200 milliards $.

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Nouvelles fluctuations du brut
Après le sommet de 86 $ atteint début octobre, le baril de brut a quasiment perdu 30 $ en quelques semaines à cause d’une conjonction de facteurs : un affaiblissement apparent de l’application des sanctions américaines sur l’Iran, un ralentissement de la demande mondiale et une accélération surprenante de la production américaine. Celle-ci a effectivement augmenté de près de trois millions de barils par jour en rythme annualisé sur trois mois et a dépassé les attentes pour les mois d’août et de septembre de 400 000 à 500 000 barils/j, précisément au moment où les investisseurs craignaient que les capacités des oléoducs limitent la production.Dans ce contexte, les pays exportateurs et leurs partenaires principaux ont décidé, début décembre lors de la 175e Conférence de l’OPEP, de plafonner la production, dans un effort de réduction du déséquilibre entre l’offre et la demande, sans propulser les prix à un niveau substantiellement plus élevé. Cette décision contraste nettement avec les approches de 2014 et 2016, qui consistaient à faire varier la production bien plus fortement et ainsi causer d’importantes variations de prix.

Sur les marchés

ACTIONS

La vigueur sous-jacente des données fondamentales a contribué à une stabilisation des marchés boursiers mondiaux en novembre et même à une progression de plus de 1,1 % dans les pays développés1. Aux États-Unis2, les actions se sont appréciées de 2,0 %, grâce aux commentaires conciliants du président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, à des données encourageantes au chapitre de la consommation et à des signes de détente dans les relations commerciales. En Europe, les actions3 ont chuté de 0,9 % en raison de tensions politiques qui ont refroidi les investisseurs (notamment sur la question du Brexit). Au Japon, les actions 4 se sont appréciées de 2,0 % grâce à une embellie des perspectives entourant les échanges internationaux.

Dans l’ensemble, sur les marchés émergents5, les actions ont gagné 4,1 % au cours du mois et ont surclassé leurs homologues des marchés développés, favorisées également par une appréciation des devises locales émanant d’un potentiel règlement du différend entre la Chine et les États-Unis ainsi que d’une baisse de ton de la Réserve fédérale. Au Brésil6, le marché boursier a accusé un retard par rapport à ceux des autres pays émergents et n’a progressé que de 2,4 %, car la forte baisse du pétrole a pesé sur le moral des investisseurs. En Chine7, les actions ont perdu 0,5 %, alors que la prudence restait de mise et que des craintes subsistaient au sujet des tarifs douaniers américains et du ralentissement de la croissance. En Inde, les actions8 ont progressé de 5,2 %, surclassant les marchés émergents dans leur ensemble, grâce notamment à la baisse du prix du pétrole. En Russie9, les actions se sont appréciées de 1,7 % du fait des révisions à la hausse des bénéfices des sociétés, lesquelles ont contribué à stabiliser le marché boursier local malgré le repli mondial des prix de l’énergie.

TITRES DE CRÉANCE DES MARCHÉS DÉVELOPPÉS

Les taux de rendement sur les marchés développés ont généralement augmenté en début de mois, mais ont fait ensuite machine arrière à mesure que l’appétit pour le risque diminuait et que la volatilité boursière reprenait. Aux États-Unis, les rendements des bons du Trésor ont atteint un sommet de sept ans en début de mois, à 3,24 %, avant de redescendre sous la barre des 3 %. Simultanément à une baisse de moral parmi les investisseurs, les données économiques ont ralenti, notamment dans l’immobilier et au chapitre des investissements des entreprises aux États-Unis. Les commentaires des dirigeants de la Réserve fédérale, notamment de son président, M. Powell, ont semblé conciliants, surtout lorsque celui-ci a indiqué que le taux directeur se situait « juste en dessous » du niveau neutre, contribuant au repli de la portion à 10 ans, laquelle a clôturé le mois en retrait de 16 points de base (pdb), à 2,99 %. Dans la zone euro, le taux de rendement du bund a baissé de sept pdb pour terminer le mois à 0,31 %. L’aversion pour le risque et les difficultés du Brexit ont également pesé sur le rendement du taux à 10 ans au R.-U., lequel a abandonné sept points de base pour s’établir à 1,36 %.

TITRES DE CRÉANCE INDEXÉS À L’INFLATION

Les obligations indexées à l'inflation ont inscrit des rendements absolus mitigés sur le plan géographique et dans l'ensemble inférieurs à ceux des émissions d'État en valeur nominale de durées comparables. La perte d’appétit pour le risque au cours du mois, la baisse prolongée du prix du pétrole brut et la volatilité des marchés boursiers ont conjointement contribué à cette baisse. Aux É.-U. les TIPS (Treasury Inflation Protected Securities) ont progressé de 0,48%, comme indiqué par leur indice de référence Bloomberg Barclays. Les instruments à taux de rendement réels ont enregistré des fluctuations mitigées pour toutes les échéances, distancés par une ruée vers les valeurs refuges profitant aux obligations nominales. Les points morts sur l’inflation ont atteint leur plus bas niveau de l’année 2018 et la courbe s’est accentuée avec la faiblesse des prix de l’énergie. Au R.-U., la courbe des rendements réels s’est également accentuée, la portion à court terme se redressant du fait d’incertitudes persistantes entourant le Brexit. Les points morts sur l’inflation ont augmenté, en raison de la baisse de la livre sterling.

OBLIGATIONS DE SOCIÉTÉS

Les écarts sur les obligations de sociétés mondiales de catégorie d’investissement10 se sont amplifiés de 16 pdb en novembre et la catégorie a été surclassée par les obligations d’État mondiales de durée équivalente de 1,74%, enregistrant une baisse de 0,21%. Plusieurs facteurs ont occasionné une amplification des écarts, notamment une hausse des primes de risque pour le R.-U. et l’Italie. En outre, une série d’événements propres à certains émetteurs susceptible d’occasionner une dégradation des titres de créance notés BBB vers la catégorie de qualité moindre a affecté les marchés d’obligations de sociétés.

Les écarts sur les obligations à rendement élevé11 se sont amplifiés de 53 pdb au cours du mois, à cause des préoccupations entourant le commerce mondial, du manque de vigueur de la croissance mondiale et de la baisse du prix du pétrole. Les obligations à rendement élevé ont enregistré une variation mensuelle de -1,16 % à l’échelle mondiale et ont été distancées par les bons du Trésor de durée similaire de 1,79 %. En novembre, les émissions de qualité supérieure ont surclassé leurs homologues de qualité moindre dans un renversement de tendances par rapport aux trois premiers trimestres de 2018. Les obligations notées CCC et en deçà ont inscrit une variation de -3,20 %, par rapport à -0,48 % pour le segment BB.

TITRES DE CRÉANCE DES MARCHÉS ÉMERGENTS

Les rendements des titres de créance des ME ont été mitigés parmi les différents sous-secteurs en novembre. Malgré une hausse générale des rendements des bons du Trésor américain sous-jacents, les titres de créances en monnaie externe ont clôturé en territoire légèrement négatif, soit ‒0.39 %12 et les écarts se sont accentués. Les titres de créance en monnaie locale ont en contrepartie inscrit un rendement élevé de 2,81 %13, les monnaies des ME se réévaluant par rapport au dollar: Les commentaires conciliants du président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, et du vice-président, Richard Clarida, ainsi qu’une évolution positive de la situation entre les États-Unis et la Chine lors du sommet du G20 ont également contribué à l’appréciation des devises des ME. La Turquie a offert des rendements supérieurs aux autres titres de créance en monnaie locale, grâce à une baisse de l’inflation et à un surplus de son compte courant pour un second mois consécutif.

TITRES ADOSSÉS À DES CRÉANCES HYPOTHÉCAIRES

Les TACH garantis14 ont inscrit un rendement de 0,90 %, conforme à celui des bons du Trésor de durée similaire. Les hypothèques ont commencé le mois par une amplification des écarts, les taux augmentant. Cependant, les commentaires conciliants du vice-président de la Réserve fédérale, M. Clarida, et du président, M. Powell, plus tard dans le mois ont causé un redressement des écarts et les TACH ont effacé leurs pertes. Il est important de noter que même si leur rendement s’est avéré conforme à celui des bons du Trésor de durée similaire, l’écart de rémunération sur la clause de remboursement anticipé a clôturé en hausse, mais cet effet négatif a été compensé par le portage sur les hypothèques. Les TACH à coupon supérieur ont surclassé leurs homologues à coupon inférieur; ceux de Ginnie Mae ont été légèrement distancés par leurs homologues conventionnels; et les échéances à 15 ans ont surclassé celles à 30 ans. Le volume des émissions brutes de TACH s’est avéré identique à celui d’octobre, tandis que le rythme des remboursements anticipés accélérait de 9%. Les TACH résidentiels non garantis ont été surpassés par les bons du Trésor de durée similaire au cours du mois15, tout comme leurs homologues commerciaux (de 37 pdb), dont le rendement s’est établi à 0,53%.

OBLIGATIONS MUNICIPALES

L'indice des obligations municipales Bloomberg Barclays a inscrit un rendement de 1,11 % en novembre, soit 0,08 % depuis le début de l'année. Les obligations municipales ont surpassé les bons du Trésor américain au cours du mois après prise en compte de la durée et de la qualité. Les obligations municipales à rendement élevé se sont appréciées de 0,70 %, principalement grâce à la progression des secteurs de l’eau, des égouts et de la location, clôturant ainsi en hausse de 3,86% depuis le début de l’année. L'offre s'est élevée à 27 G$ en novembre, soit une baisse de 26 % par rapport au mois précédent et de 40 % d'une année sur l'autre, principalement à cause des effets de la réforme fiscale. Les flux de capitaux sur les marchés de fonds municipaux ont été négatifs en novembre, totalisant des sorties de 5,4 G$ en cumul au cours du mois.

DEVISES

Le dollar US a évolué de façon mitigée par rapport aux autres devises du G10, sur fond de commentaires conciliants de la Réserve fédérale et de données économiques moins encourageantes. La livre sterling a clôturé le mois sans grand changement, l’optimisme créé par la possibilité d’un accord de sortie de l’Union européenne ayant été refroidi par une vague de démissions au sein du gouvernement, ainsi que par les incertitudes entourant l’approbation de cette entente par le parlement. L’euro, favorisé par le ton plus conciliant de la Réserve fédérale, a généralement conservé le même taux de change par rapport au dollar, malgré des indicateurs économiques moins encourageants et le différend budgétaire entre l’Italie et l’UE largement relayé dans les médias. Parmi les devises du G10, les dollars de l’Australie et de la Nouvelle-Zélande ont particulièrement tiré leur épingle du jeu, bénéficiant d'un marché de l'emploi plus vigoureux que prévu et du regain d'optimisme entourant les négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine.

MATIÈRES PREMIÈRES

Dans le secteur de l'énergie, le pétrole a enregistré sa plus forte baisse depuis 2008, en raison des incertitudes entourant la demande ainsi que d'une hausse de la production qui ont conjointement pesé sur les prix. Les volumes inégalés mis sur le marché par l'Arabie Saoudite, la Russie, et plus notablement les États-Unis, ont largement compensé les baisses de production de l'Iran et du Venezuela. La Energy Information Administration (EIA) des États-Unis a déclaré que la production intérieure de pétrole brut avait atteint en moyenne 11,4 millions de barils par jour au mois d'octobre, soit environ 400 000 de plus que les prévisions précédentes. L'arrivée précoce du froid, alors que les stocks demeuraient relativement faibles, ont causé une hausse du prix du gaz naturel de plus de 40 % en novembre, lequel a atteint 4,8 $/Mbtu pour la première fois depuis 2014. Les denrées agricoles ont clôturé en hausse. Le prix du blé a augmenté en raison du retard des semailles et celui des graines de soja a rebondi grâce à l'embellie des perspectives en ce qui concerne le commerce international. Les prévisions du Département de l'agriculture des États-Unis (USDA) ont indiqué que le prix du maïs resterait élevé en raison de rendements inférieurs aux attentes. Les métaux de base ont également clôturé en territoire positif.Le prix du cuivre a également augmenté en raison de données fondamentales positives : baisse des stocks disponibles sur les bourses de métaux et importations supérieures aux attentes de la part de la Chine suggérant un besoin important pour le métal rouge. Des anticipations de hausse de la demande liée à de nouvelles capacités en Indonésie ont pesé sur le prix du nickel. Les cours des métaux industriels ont clôturé généralement sans changement au cours du mois.

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Perspectives

Sur la base des perspectives structurelles de PIMCO établies en décembre 2018.

Aux États-Unis, après une expansion d'environ 3 % en 2018, la croissance devrait ralentir davantage que prévu à notre avis et s'établir entre 2,0 % et 2,5 % en 2019. Cette prévision tient compte du récent resserrement des conditions financières, de la dissipation des effets favorables de la réforme fiscale ainsi que du ralentissement de la croissance en Chine et dans d'autres pays. La croissance économique enregistrera vraisemblablement une décélération durant l'année pour converger vers un rythme légèrement inférieur à 2 % au second semestre. L’inflation globale devrait ralentir substantiellement au cours des prochains mois, reflétant un effet de base ainsi que la récente chute du prix du pétrole. En revanche, l'inflation de base devrait se maintenir aux environs de 2 %. Après une hausse anticipée du taux directeur en décembre entre 2,25 % et 2,5 %, la Réserve fédérale devrait procéder à un ou deux relèvements supplémentaires d'ici la fin de l'année 2019, avant de marquer en toute vraisemblance une pause (voire la fin du cycle de resserrement), qui pourrait même survenir au cours du premier semestre.

Dans la zone euro, nous prévoyons que la croissance n’atteigne pas les prévisions courantes et oscille entre 1,0 % et 1,5 % en 2019, par rapport à 2 % en 2018. Cette révision à la baisse par rapport à nos hypothèses de septembre s'explique par le resserrement des conditions financières en Italie, ainsi que par le ralentissement de l'économie à l'échelle mondiale. Nous estimons que l’indice des prix à la consommation se redressera d’une façon ou d’une autre en 2019, par rapport au niveau actuel de 1 %, car la progression des salaires a accéléré et le chômage devrait continuer à baisser, sans atteindre toutefois l’objectif maximal de 2 %. Nous nous attendons à ce que la Banque centrale européenne mette fin à ses rachats nets d'actifs à la fin de l'année 2018 et relève ses taux d’intérêt au second semestre 2019. Toutefois, si la Réserve fédérale marquait une pause et que l’euro s’appréciait par rapport au dollar US, la BCE pourrait laisser ses taux inchangés jusqu’en 2020.

Au Royaume-Uni, nous tablons sur une croissance réelle comprise en 1,25 % et 1,75 % en 2019, convaincus qu’un Brexit « sec » et chaotique sera évité. Nous prévoyons que l’inflation revienne vers l’objectif de 2 % en 2019, contrairement à des anticipations généralement plus élevées, car les pressions sur les prix des importations se dissipent et la faiblesse de la croissance des salaires limite l'augmentation des prix dans les secteurs des services. Nous misons sur une ou deux hausses de taux par la Banque d'Angleterre l'année prochaine.

La croissance du PIB japonais devrait se maintenir à un niveau modéré compris entre 0,75% et 1,25 % en 2019, soutenu par un marché de l'emploi dynamique et une politique budgétaire accommodante. Les prévisions d'inflation demeurant faibles et les gains de productivité réalisés sur la main-d'œuvre permettant aux entreprises de maîtriser leurs charges de personnel, l’inflation de base ne devrait augmenter que légèrement pour osciller entre 0,5 % et 1,0 %, bien en deçà de l'objectif de 2 %. Même si nous ne nous attendons pas à ce que la Banque du Japon relève ses taux d'intérêt, nous anticipons qu’elle poursuive le retrait des rachats obligataires et procède à des ajustements visant une accentuation complémentaire de la courbe des rendements.

En Chine, nous nous attendons à ce que la croissance ralentisse en 2019 pour s’établir entre 5,5 % et 6,5 %, reflétant les importantes incertitudes causées par les frictions commerciales avec les États-Unis, une nécessité de désendettement à l’échelle nationale, ainsi qu’une politique économique ayant des objectifs partiellement contradictoires (croissance et emploi contre stabilité financière et désendettement). Nous tablons sur un modeste rebond de l'indice des prix à la consommation, lequel devrait atteindre 2,0 % à 3,0 %, du fait de la hausse des prix de l'énergie et des aliments. La Banque populaire de Chine devrait, à notre avis, assouplir ses exigences de réserves obligatoires, plutôt que baisser les taux d’intérêt. Nous nous attendons également à une politique budgétaire de relance estimée à environ 1,5 % du PIB, principalement composée de baisses d’impôt à destination des sociétés et des ménages. Toute dévaluation complémentaire du yuan par rapport au dollar devrait demeurer limitée, à moins que les négociations entre les États-Unis et la Chine achoppent et que la tension remonte d’un cran.

NOTES :

1 Indice MSCI monde, 2 indice S&P 500, 3 indice Nikkei 225 (indice NKY), 4 indice MSCI Europe (indice MSDEE15N), 5 indice de RG net journalier MSCI marchés émergents, 6 indice IBOVESPA (indice IBOV), 7 indice composé de Shanghaï (indice SHCOMP), 8 indice BSE SENSEX S&P (indice SENSEX), 9indice MICEX (indice INDEXCF), 10 indice agrégé mondial des obligations de sociétés Barclays (couvert en $ US), 11 indice restreint des obligations à rendement élevé des marchés développés BofA Merrill Lynch, 12 indice mondial EMBI JP Morgan, 13 indice mondial diversifié des marchés émergents JP Morgan, 14 indice des TACH à taux fixe Barclays (rendement global, non couvert), 15 indice des TACH non garantis de catégorie d’investissement Barclays

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