Du bureau de Geraldine Sundstrom, le vendredi 13 septembre 2019.
En dépit de fortes oppositions en interne, la BCE a adopté un train de mesures d'assouplissement (baisse de taux, indications prospectives élargies, assouplissement quantitatif infini, opérations de refinancement ciblées à long terme (TLTRO) généreuses et hiérarchisation des réserves excédentaires des banques), qui se sont avérées vaines, les rendements obligataires ayant fortement augmenté. Les raisons de cet échec sont en réalité nombreuses et en dehors du ressort de la BCE. On remarquera du reste que la hausse s'est généralisée à l'échelle mondiale au cours de la semaine. Les bons du Trésor américain à 10 ans ont gagné environ 45 pb par rapport à leur point bas du mois d'août, contre 25 pb pour le Bund à 10 ans. Ce qui est sûr, c'est que la BCE a probablement atteint les limites de sa capacité d'inflexion, dès lors qu'un tel arsenal n'a pas permis une détente des conditions financières et s'apparente ni plus ni moins à un relèvement des taux.
L'obligataire n'est pas le seul à avoir été malmené : les marchés d'actions ont enregistré la dispersion la plus importante de ces dix dernières années, dès lors que le facteur Value a opéré un retour en force, tandis que ses homologues Qualité et Momentum étaient sévèrement sanctionnés.
Bien entendu, toutes ces évolutions reflètent en partie des performances relatives extrêmes et dans une certaine mesure une correction naturelle, mais comme nous le notions dans notre commentaire de la semaine dernière sur l'effet papillon, leur catalyseur réside dans l'accumulation timide mais décisive d'actualités positives.
Leur flot ne s'est pas tari cette semaine : la confiance des ménages est au beau fixe aux États-Unis et les dépenses dépassent les prévisions, l'inflation y a elle aussi surpris en bien, le relâchement budgétaire percole dans le système, depuis l'Asie vers l'Europe, la formation du crédit en Chine est solide, les Banques centrales poursuivent leur assouplissement monétaire à l'échelle mondiale, des signaux timides mais de plus en plus tangibles se font jour quant à un réchauffement de relations sino-américaines plus glaciales que jamais et, enfin, un Brexit plus que dommageable pourrait finalement être évité.
Certes, l'économie mondiale demeure fragile et des perturbations séculaires resteront à l'œuvre dans un avenir proche, mais une récession pourrait être évitée si la classe politique prend la situation à bras le corps.
Au sein du DMAF, nous avons maintenu la sensibilité aux taux proche des points bas du portefeuille, à 2,7 ans, mais nous nous sommes quelque peu détournés des États-Unis au profit de la périphérie de la zone euro à la lumière de l'extension du programme d'assouplissement quantitatif. Nos changements les plus importants ont concerné les actions, où nous avons étoffé notre exposition au Japon en raison de ses vertus cycliques/en termes de valeur. Nous privilégions également le Japon du point de vue des valorisations et de la composition sectorielle. Dans le même esprit, nous avons supprimé une partie de la couverture de notre panier d'actions de la consommation chinoise. L'exposition globale aux actions est légèrement supérieure à 20 % et nos options d'achat sur le marché américain sont désormais dans la monnaie, ce qui nous procure une plus grande exposition à court terme. Aucun changement n'est à signaler dans nos expositions au crédit ou aux devises.